近期啤酒行業關注度提升顯著,預計 18 年行業利潤端改善將提速,核心看提價(包含結構升級)、費用及關廠。 與市場觀點所不同的是,我們認為啤酒行業自 16-17 年就已走出筑底行情,具體應是“ 16 年見底、 17 年筑底并穩步向好”。 17 年行業產量基本持平,預計明年仍是微增局面、難有較大提振,但競爭趨緩已于 16-17 年形成行業共識, 因此今年在收入端不下滑的前提下,上市公司 EBITDA 增速顯著反彈。近期燕京對北京市場清爽及浙江市場本生產品提價以及青啤少數股權轉讓花落復星集團引爆市場情緒, 市場預期明年行業將走出盈利改善提速路徑。 我們認同這一觀點, 明年行業看點核心仍在盈利端,而盈利端改善速度核心取決于三點——提價(包含結構升級)、費用及關廠。 提價方面,明年行業提價及產品結構升級路徑依然暢通,受制于包材成本壓制,明年低端提價及產品結構升級需求將更加迫切;費用方面, 18 年費用整體下滑趨勢將大概率維持,行業競爭加劇的可能性極低;關廠方面, 由于行業盈利已渡過最困難時期,因此預計 17 年行業關廠情況應相較 15-16 年有所緩解,但預計個別關廠動作仍會持續。 重點關注業績彈性較大的華潤啤酒及燕京啤酒。
大眾品方面,本月推薦組合排序為:伊利股份、中炬高新、天潤乳業、雙匯發展、恒順醋業。伊利股份( Q4 收入增速有望至 14-15%一線,對明年成本端不擔憂)、 中炬高新( 預計 Q4 業績彈性依舊)、天潤乳業( 預計 Q4 收入增速在 40%一線, 18 年商超戰略將提升至更高位置)、 雙匯發展(成本邏輯開始兌現,估值仍有優勢)、 恒順醋業(銷售端改革 11 月初見效果, 18年有望開門紅)。
伊利股份: Q4 收入增速有望至 14-15%一線,對明年成本端不擔憂。 前三季度收入高增速主要因行業需求回暖及高端產品下沉,鄉鎮及農村市場貢獻超預期。近期草根調研看,進入 11 月終端促銷熱度再起,年底沖量態勢顯著。 預計伊利 17Q4 單季度收入增速有望至 14-15%一線,全年收入預計690 億元左右;蒙牛 17H2 收入增速預計在 15%附近,全年收入預計有望首次站上 600 億元。 同時我們判斷 18 年原奶對下游乳企壓力不大, 參見近期原奶報告《 原奶成本上升對下游乳企利潤影響有限》( 2017/11/16),同時預計包材及大包粉價格有望下行,對明年乳制品行業整體成本方面并不擔憂。
中炬高新:預計 Q4 收入端增速接近 20%一線、 利潤端仍有上佳表現。 美味鮮 Q3 收入/歸母凈利潤分別同比增長 23%/55%,業績如前期我們所預料超市場預期,主要來自于美味鮮凈利率的迅猛提升。 17Q3 美味鮮整體凈利率已逼近 19%,預計陽西產能凈利率突破 23%,伴隨陽西產能貢獻比例提升,美味鮮整體凈利率仍有上行空間。 本輪行業費用投放高峰效果喜人, 下半年基本延續上半年態勢,因此我們認為 Q4 公司收入端不會出現顯著降速,但渠道大概率會略有平滑,預計收入端增速有望在接近 20%一線水平(預計海天收入端表現也接近這一水平)。 今年下半年海天空中投放力度將大概率減弱, 17H2 調味品龍頭費用端有望呈現小幅下行態勢,疊加提價帶來的毛利率確定性上行, 調味品行業仍是目前大眾消費品中業績最為確定的子版塊, 我們調味品板塊中首推中炬高新。
天潤乳業:預計 Q4 收入增速在 40%一線, 18 年商超戰略將提升至更高位置。 前三季度疆外市場取得約 190%的超高速增長,同時疆內市場保持約10%的平穩增長,在疆外收入貢獻占比已接近 40%的情況下, Q4 大概率仍保持高成長性。目前產能規劃也提上日程,預計 18 年內將落地。 前期天潤乳業召開了疆外經銷商大會,會上將 18 年商超戰略提升至更高戰略地位,明年疆外 KA 渠道擴展、新區域擴展以及原有區域深耕(包含原有市場增加經銷商深耕)將成為推動疆外收入增速維持高位的核心;同時明年疆內業務也仍有望保持 10%左右增長。 我們認為天潤乳業是目前大眾品板塊質地最優良的成長股,但在今年白馬行情中屬于擠出估值泡沫的走勢,而目前股價對應明年僅 30X,建議重點關注。
雙匯發展: 成本邏輯開始兌現,估值仍有優勢。 屠宰端受益于豬價下行周期,連續兩個季度屠宰量持續放量,隨著產能利用率的提升,成本進一步攤薄,預計屠宰毛利率持續上行可持續至明年。而肉制品端隨著新品的逐步投放市場, Q3 已經扭轉了前期銷量下滑的趨勢, Q4 有望轉正,在原材料價格相對低位的背景下,預計肉制品有望維持高利潤率。
恒順醋業:銷售端改革 11 月初見效果, 18 年有望開門紅。 去年 6 月份提價后,由于缺乏有效市場費用配合,扣除價的貢獻后恒順實際出貨量保持同比基本持平,說明市場對提價接受度較差�？紤]到恒順產品定位,提價需市場活動配合進行,而近期我們在終端見到的促銷增多正是順應了行業這一發展趨勢。 近期跟蹤顯示:銷售人員將于 18 年銷售年即從本月開始(恒順銷售周期為前一年 12 月至來年 11 月)正式加薪 30-35%,同時對應銷售任務也隨之加強,意在提升銷售能動性; 同時,終端促銷加大初見成效, 11 月順利完成年底沖量,預計 17 年全年收入增速在 6-7%; 12 月華東核心市場月度任務完成時點相比往年顯著提早, 18 年銷售有望迎來開門紅。 我們認為,市場促銷加大將有望增大恒順 18 年收入彈性,建議重點關注。
