亊項：青青稞酒公布15年中報。1H15實現營收7.2億，同比增0.6%，凈利1.8億元，同比增6.3%，每股收益0.41元。2Q15營收為1.8億元，同比降3.2%， 凈利0.2億，同比增20%。營收略低于我們預期，凈利略超預期。

平安觀點：

1H15青青稞酒收入增0.6%，其中白酒出現小幅下滑，增速慢于同為區域龍頭的古井貢酒、老白干酒，估計主要由于西北地區行業需求仍處于調整期，預計2H15白酒業務仍有壓力。1H15公司增速較慢可能由于:(1)主銷區在西北，一方面該區域白酒消費對整風運動的反應有滯后性，另一方面民間消費能力弱于東中部地區。(2)公司在省內市占率較高，青海市占率已經達到50%以上，難以通過擠壓競品來取得增長，1H15省內收入降0.5%，而西北周邊省份收入規模提升后，競品的競爭加劇，1H15省外收入僅增3%，西北重點市場中估計西藏可保持小幅增長。

1H15凈利增6.3%，增幅略好于收入，主要來自于銷售費用率下降。1H15毛利率同比降3.9pct，估計主要由于公司的銷售模式做了調整，產品結構變化不大。廣告費及市場維護費用下降后，銷售費用率降了6.7pct。

中酒聯盟模式雖有不確定性，但創新精神值得肯定。董事長李銀會從業外資本介入白酒行業，受傳統思維的束縛少，愿意嘗試新模式，富有創新精神。公司6月完成中酒網收購后，初步構想已清晰，將以移動互聯網工具為基礎應用的“基于C端的B2B模式”為未來核心模式，其中以“中酒批”為平臺工具的B2B環節已經在山東等地展開試點。由于業務模式還處于探索期，預計2H15中酒網將繼續虧損，但收入環比可明顯提升。

考慮中酒網3Q15并表的影響，我們下調15年凈利預測19%，預計2015-2016年EPS為0.59、0.66元。公司管理和銷售團隊優秀，但短期白酒業務仍面臨一定的調整壓力，維持“中性”的評級，公司未來主要的看點在于中酒聯盟的推進情況。