要點：

我們近期調研了五糧液公司，對上半年生產經營情況進行了交流。

五糧液品牌優勢明顯，公司在高端酒600元價位幾乎沒有競爭對手，濃香型白酒龍頭的地位穩固。公司嚴格實施年初制定的控量保價策略，經銷商庫存良好。當前公司的問題更多在于體制機制，而不是品牌力的問題，公司正在探索改革措施，態度積極，向上改善的彈性大。我們認為，公司下半年公司不乏看點，國企改革穩步推進、實現順價銷售、深港通都將對公司股價構成催化。維持推薦!改革態度積極，期待機制變革。管理層充分認識到公司當前的問題，認為改革將使公司更加市場化，將會對公司銷售機制產生積極影響，幫助公司突破未來增長瓶頸。省內另一大國企四川長虹近期發布公告，宣布其控股股東更名并新增主營業務，引發市場對其國企改革的猜想。五糧液與長虹同為四川省內的完全競爭類國企，五糧液當前對于國企改革態度積極，最終的改革進度依賴于自上而下的政策，不過體制改善后公司從管理到渠道提升的空間巨大。

實現順價銷售對應業績彈性較大。目前公司管理層嚴格執行控量保價政策，我們預計其在2016年春節前大概率將實現順價銷售，對應一批價回到出廠價609元以上。如能實現順價銷售，對應銷售費用將會有較大的釋放，利潤也將實現較大彈性。更為重要的是，渠道重回正軌，回到正循環，將為公司進一步的營銷變革提供空間。

短期復蘇平穩，五糧液具備安全邊際。白酒行業今年依靠民間和商務消費復蘇走出低谷，高端領域雙寡頭格局更加穩固。

短期的財富效應和長期人均收入增加都將支撐復蘇趨勢。五糧液作為濃香型龍頭，在600元價位幾乎沒有競爭對手，高端格局穩固。復蘇趨勢下當前估值具備安全邊際。

建議維持公司盈利預測。當前股價相當于2015年16.5倍市盈率。

維持目標價34.02元(2015年22倍市盈率)，維持推薦。用DCF估值法作檢驗，我們的目標價隱含的預期是公司未來10年的復合增長率為5%，期末增長率2%，加權平均資本成本9.3%。