提價+產品升級推動我國啤酒行業收入未來10 年CAGR 有望達4%

啤酒行業銷量遇瓶頸，預計未來10 年銷量CAGR 約為-1%。借鑒海外啤酒業發展歷史，因主力人群減少(聯合國預測中國2015-2030 年25-44歲人群占比年均下滑0.35 個PCT)、健康訴求提升，我國啤酒人均消費量將緩慢下降，由于人口增長緩慢，預計未來10 年啤酒銷量GACR 約為-1%。

產品結構升級疊加直接提價，預計未來10 年啤酒噸價CAGR 有望達5%。我國啤酒零售噸價僅為全球平均水平的56%，提升空間較大。目前行業競爭趨于緩和，預計直接提價對噸價提升的貢獻度將上升(過去10 年貢獻度約1/3)。目前各啤酒龍頭均加快進度推進產品結構升級，疊加直接提價，未來10 年行業噸價CAGR 有望達5%，帶動收入CAGR 有望達4%。

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未來10 年我國啤酒業有望形成華潤百威雙寡頭，CR2 提升至60%+

啤酒行業規模效應顯著，世界啤酒產量前十名的市場多數形成雙寡頭競爭格局。和我國市場規模相近的美國/日本均為雙寡頭格局，CR2 分別達69%/66%。我國70%以上省份格局已定，五大龍頭開始聚焦各自優勢市場，戰略放棄劣勢市場，預計各省份集中度有望進一步提升，我們預計至2027年我國20 個省份有望形成單寡頭格局，11 個省份有望形成雙寡頭格局。未來10 年，預計具備最多優勢市場、銷量最大的華潤與具備最多高端品牌的百威有望分別成為中低檔和高檔啤酒寡頭，銷量CR2有望從17 年的44%提升至60%+，華潤/百威分別提升至40%+/20%+，形成雙寡頭格局。未來10 年，我國啤酒行業五大龍頭將進一步聚焦優勢市場，中小品牌有望加速退出，CR5 有望從17 年的75%提升至85%+。

受益格局優化，未來10 年行業龍頭凈利率大概率提升至15%+

啤酒行業競爭本質是通過壓倒性的市占率獲取利潤，市占率與盈利水平正相關。以百威全球為例，橫向看，百威全球銷量份額達27%，高出第二名喜力16 個PCT，息稅折舊前利潤率達39%，高出喜力17 個PCT�？v向看，百威全球利潤率隨著市占率的提高而提升，折算凈利率(剔除利息支出)從1998 年的9%提至2017 年的24%。我們預計10 年后我國啤酒行業龍頭華潤的市占率、規模優勢優于日本龍頭朝日，弱于全球龍頭百威，凈利率水平大概率可能在兩者之間，處于15%-24%。

建議重點關注華潤啤酒和重慶啤酒，短期關注青島啤酒和燕京啤酒

預計未來10 年華潤啤酒和百威英博有望形成雙寡頭格局，市場份額與盈利水平均會大幅提升，建議重點關注華潤啤酒和百威英博。重慶啤酒引入嘉士伯高端品牌，聚焦重慶四川，在中高檔價位段進行差異化競爭，預計在重慶和四川中高檔價位段的份額將進一步提升，建議重點關注重慶啤酒。格局優化后，行業凈利率會有所提升，短期建議關注青島啤酒和燕京啤酒。

風險提示：競爭加劇、各企業再次價格戰;結構升級幅度不及預期。