預測1H2016 凈利同比增長30%

公司經歷1 季度的產品結構調整之后，二季度的營收增速有望達到10%，二季度的營收結構繼續向好，公司費用率繼續下降，1H2016 凈利增速預期達到30%左右。山西汾酒還需要進一步行動穩定渠道利潤，以釋放200 元以上價位汾酒品牌優勢。

關注要點

高端酒恢復增長，產品結構調整結束。從渠道調研來看，公司二季度營收增速有望達到10%，環比顯著改善的原因在于其200 元以上定位的青花汾酒恢復增長，20年老白汾開始恢復兩位數增長，山西經濟環境對公司基本面影響基本結束，開始迎來以三大單品省外發力增長階段。

渠道模式從費用刺激向以品牌產品力為中心的轉變，盈利能力將顯著改善。公司繼續降低渠道費用投入，保持價格剛性，短期存在營收低增長的壓力，長期看非常有利于汾酒品牌優勢的釋放，預期2016 年公司盈利增速達到30%，凈利率提升至15.3%。

公司200 元以上價位的青花汾酒和20 年老白汾將在全國市場和山西市場穩步增長，受益行業消費升級。我們預期200 元以上高端酒將迎來10 年10 倍的放量成長空間，汾酒作為差異化的清香龍頭，全國化的品牌、品質和基酒資源優勢明確，當前公司處于調整后增長的起始階段，未來2 年的營收超預期空間較大。

估值與建議

上調2016/2017 年營收3.0%/5.9%至44.6/50.1 億元，上調凈利0.6%/4.6%至6.8/8.5 億元。

公司股價已經達到我們前次目標價23.5 元，上調目標價24.7%至29.3 元，對應2017 年30X P/E，上調目標價一部分來源于估值提升，主要考慮到白酒行業未來12 個月的平均P/E 已經達到30 倍，公司估值應做相應切換。

維持對山西汾酒的“推薦”評級。

風險

如果公司不能有效管理渠道價格，高端酒增速難達預期。