投資建議

5 月模擬組合為：五糧液(25%)、伊力特(25%)、中炬高新(25%)、恒順醋業(25%)。4 月我們組合收益率為+1.65%，跑贏滬深300 指數的-3.63%和中信食品飲料指數的-0.89%。

本周(5.02-5.04)中信白酒指數大漲3.56%。截至本周末，白酒板塊指數上漲3.53%，相比上證綜指和滬深300 指數分別有約6%和6.7%的相對收益，驗證了我們此前對白酒板塊態度二季度轉為樂觀的正確判斷。盡管板塊最大的權重股貴州茅臺因一季度發貨未及預期而短期表現不佳，但五糧液、瀘州老窖、洋河等全國性品種及口子窖、今世緣、順鑫等區域品種超預期，而前期也正是這些確定性不及茅臺的品種跌幅相對更多，趁業績超預期迎來新一輪行情。因此，這也是我們一直以來強調的核心觀點——白酒行業基本上仍處于上行態勢，短期因風格轉換及業績不及預期的擔憂被外部系統性風險(中美貿易沖突)及板塊業績總體超預期所打破，帶動白酒板塊情緒顯著回暖。此外，近期多家白酒企業提價動作也表明一月底發改委限價舉措已逐漸放松，白酒行業正進入一個可穩步提價、情緒逐漸恢復的二季度，利于板塊估值的持續修復。

再次強調乳制品行業基本面仍向好，并強調領先市場率先推薦的蒙牛乳業系列改革見效推動基本面加速好轉。18Q1 乳業雙強均取得20%以上收入增長，依托于產品結構上行及成本端寬松，因此盡管費用投放情況是上行態勢，但兩強毛銷差均有向好表現。我們前期持續強調，盡管行業需求向好，但蒙牛推動行業費用投放加大，伊利只能跟隨，行業費用投放是上行態勢，但成本下降及結構提升帶來的毛利率上行能夠對沖掉銷售費用率的上升。放眼18 年全年，我們認為乳業兩強收入及利潤端增長仍有望和去年表現相近，因此近期股價下跌更多源自于情緒和對行業認知錯判的預期扭轉，基本面與我們此前預計情況相近。我們仍戰略看多乳制品板塊及伊利、蒙牛兩強，并再次強調蒙牛業績彈性更加顯著，存在持續超預期可能。

18 年費用擴張邊際減弱，疊加結構上行帶來的毛利率上行，調味品板塊仍有望維持收入/利潤端中高速增長，首推中炬高新，一季報預期全年低位正是全年最佳買點。去年三月提價帶來的高基數使得18Q1 表觀不佳是必然，且17Q2 的超低基數也將帶來18Q2 較大彈性。18Q1 美味鮮凈利率提升約2.5 個百分點，扣除提價貢獻后內部提效為美味鮮貢獻1.5 個點以上的凈利率提升，這為全年凈利率提升打下基調。不考慮房地產市值情況下，中炬和海天估值差已拉開至20%以上(29X VS 海天38X)。而扣除中炬35 億房地產市值后，估值差將拉開35%以上(24X VS 海天38X)。我們認為在全年業績增速相差不大的背景下，兩者股價背離僅體現短期業績擾動，中炬一季報預期全年低位正是最佳買點。

啤酒行業18 年盈利端彈性有望大增，提價、費用壓縮及關廠有助實現這一預期。啤酒行業基本面16 年見底、17 年筑底并穩步向好，18 年預計加速向好。競爭趨緩已于16-17 年形成共識，因此今年在收入端大概率不下滑的前提下，上市公司EBITDA 大概率加速好轉。年初以來華潤、燕京、青島在多個區域對主要產品提價，同時費用端各企業均執行壓縮戰略，預計世界杯營銷也不會過多投放，加之今年大概率關廠動作將持續，因此我們認為今年啤酒行業業績彈性有望大增。重點關注業績彈性最大的華潤啤酒及燕京啤酒。

風險提示：宏觀經濟疲軟/業績不達預期/政治風險/市場系統性風險等。