食品飲料中報預覽：高端品、地產酒報表高增長，大眾品中調味品延續高景氣。當前時點，核心關注中報環比加速和超預期品種，以及中長期持續性強但短期股價調整的品種。繼續持有逢低買入(古井/口子/今世緣)，中期布局估值切換，繼續買入高端(茅五瀘)、全國性次高端(洋河/汾酒)。大眾品板塊，優選具備行業定價權的大眾品龍頭，尤其是中報延續高增長的調味品，首推中炬高新，關注恒順超跌空間，乳業(伊利/蒙牛)，啤酒(華潤)，烘培(桃李/安琪)，休閑食品(絕味/好想你)等。

一、最新行業趨勢

1、高端執牛耳，行業長周期

高端酒渠道二季度發貨穩定增長，茅臺批價穩中有升，五糧液國窖保持穩定，部分公司控貨挺價。二季度是中高端白酒傳統淡季，市場對二季度業績預期并不高。實際發貨量來看，茅臺較去年有個位數增長(17年欠貨較多，發貨量少但報表量較高)，持續處于經銷商供不應求，批價繼續上行，由年初1550升至當前的1700。五糧液增量20%，庫存月余，國窖增長20-25%，庫存近2個月，價格穩定在820和730。

展望下半年，茅臺三季度新老熟好的成品酒開始供應，即使在去年較高基數上，有望持平，批價預計維持穩定。四季度供應量(三季度預計在9000多噸，四季度6000多噸)會再次緊張，批價將重拾升勢。我們判斷臨近年末，19年提價預期將逐步增強。五糧液年初簽訂合同量較高，近期暫緩新訂單，開始控量，下半年發貨節奏預計將有所放緩，但全年2萬噸的任務已無難度。下半年批價預計在短期回升后，逐步回歸平穩，理想狀態可穩定在850元。國窖當前庫存稍高，階段性停貨，但繼續提出廠價的難度較大，各地區批價穩定在730，預計波動較小。

長周期視角看，名酒渠道去杠桿，很大程度阻斷需求波動的影響，穩步進入超長周期。過去引發行業周期波動的核心，是需求波動被渠道杠桿放大。一方面高景氣周期，渠道和社會庫存逐步增加，形成庫存需求，另一方面渠道開發的速度加快，空白市場和空白渠道完成一輪鋪貨，反之亦然。進入18年，企業決策更為理性，茅臺進行價量控制，五糧液國窖也實施階段性控量保價。以茅臺為例，嚴控批價1499，發貨量增速降低，渠道和社會庫存大幅消化。18-19年預期公司發貨量增速僅為個位數，通過云商銷售和管控，批發價格嚴控1499，價格穩定投資囤貨需求降低，加速動銷和開瓶，同時發貨量增速降低，庫存蓄水池會不斷消化。

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2、大眾白酒消費價格帶向次高端躍升

區域白酒向200-300元價格帶升級，部分區域300-400已成為主力價格帶。行業量的分布呈現出高端和次高端極少、中檔酒占比較高、中低端基數龐大的情況，高端次高端將持續享受升級。我們以主要幾個省份為例，高端普遍占消費量占比不足1%，江蘇會達到1.5%。次高端銷量占比也僅為1.5-2%，江蘇會高達7%。中檔酒銷量占比普遍在30%以上，若有中檔酒10%的量升級到次高端，也可帶來次高端銷量翻倍增長。

本省和省外渠道根基較深的企業，次高端導入速度則更快。次高端企業增長路徑，一是泛全國化次高端在缺乏強勢品牌的省份渠道深耕，另外則是地產酒龍頭通過本省的成熟渠道，快速導入次高端產品。前者為水井，后者為古井、口子、今世緣，洋河、汾酒兩者皆具。16-17年全國化次高端得以快速擴張，呈現匯量式增長，同時也具備自身較為強勢的核心區域。區域龍頭的升級則在17年開始發力，18年進入渠道快速導入階段。我們預期18年仍是區域龍頭強勢階段，后續全國化次高端，尤其是區域強勢+全國化品牌更具優勢。

3、大眾品中調味品景氣度最高

調味品行業16年最早進行提價，成本傳導也最為順暢，行業集中度持續提升。這得益于行業價量空間和品類擴張，更在于集中度較低，優勢企業有更多空間擠壓小品牌份額。其中海天龍頭地位，成為價格和銷量領導者。18年上半年雖然直接提價貢獻有限，但渠道品牌正向循環延續，海天中炬恒順均保持兩位數增長，榨菜則更快，在大眾品中保持較高的景氣度。下半年仍以放量和升級為主，受經濟波動影響較小，渠道持續下沉，明年龍頭海天提價窗口再次來臨，增長的速度和確定性在大眾品中仍是最優。

二、中報預覽更新：高端報表高增長，調味品延續高景氣

1、高端品板塊

附：公司中報預測假設及最新跟蹤

貴州茅臺：根據之前測算，發貨量來看上半年發貨1.4萬噸，其中二季度近6000噸，較去年個位數增長，非標產品占比提升，且提價幅度更大，價格提升預計在22%，系列酒二季度保持70%增長，單二季度25億，公司收入預計增長30%以上。2)集團披露上半年收入450億，同比增長46%，利潤235億，同比增長51%。18年1-4月習酒增長101%至21億收入，技開公司增長163%至12億，保健酒增長154%至4.5億，整體貢獻預計在10%，股份公司收入超35%。根據公司公告，二季度收入增長43%，利潤41%，均超出市場和我們預期，預計預收款可能小幅下降。

按照全年3萬噸的計劃量，公司下半年發貨量1.6萬噸，三季度去年基數雖高，但進入三季度，新老熟好的成品酒上市，發貨量預計9000噸左右，且二季度同樣存在欠貨，真實需求仍然旺盛，批價回落的可能性較小。對三季度業績，我們仍然保持相對樂觀，有兩位數的正增長。全年大概率超收入26%、利潤31%的業績目標，當前估值25倍，回落到中樞偏下位置，具備安全性和確定性空間。

五糧液：公司上半年發貨量1.15萬噸，一季度7500噸，二季度4000噸，較去年增長21%，普五均價789較去年提升6-7%，系列酒4個主要產品增長40%以上，系列酒增速超五糧液系列，公司報表預計收入增長30%。去年二季度消費稅也已提升，銷售費用仍有壓縮空間，利潤具備一定彈性。全年公司縮減一定計劃量，但仍確保2萬噸以上水平，較去年增長20%，均價提升7%，系列酒增長30%以上，全年收入維持28%，利潤35%的預期。

瀘州老窖：二季度國窖發貨量增長25-30%，社會庫存維持在1.5-2個月，由于較高的渠道利潤，華東市場鋪貨速度較快。特曲增長受益大眾酒，保持30%增長，報表整體預計二季度收入增長25%，利潤30%左右。

洋河股份：二季度發貨節奏略有放緩，但產品結構繼續升級，渠道庫存維持在1月左右的合理水平。產品結構繼續升級，省外新江蘇市場穩步拓展，預計Q2增速與Q1持平。Q2受消費稅的影響將減弱，預計二季度收入增長25%，利潤增長25%左右。

山西汾酒：一季度發貨量較多，春節后庫存略高，公司二季度發貨節奏放緩，意在降低庫存、理順價格。但截止6月底發貨量仍已完成全年任務一半以上，部分區域超額完成，整體庫存良性，其中重點市場河南已完成目標的50%，內蒙完成70%，京津冀完成64%，二季度收入預期增長30%。公司青花系列繼續高增長，目前占比已達26%，產品結構不斷優化，利潤率有望繼續提升，預計二季度利潤增長45%左右。

古井貢酒：公司二季度發貨量同比高增長，同時渠道調研反饋，公司今年減少樣品酒和經銷商壓貨，加大業務員的終端動銷考核，目前渠道庫存1-2個月，仍處合理水平(環比春節后有所提升，主要是為中秋備貨預熱，但同比去年是下降的)，預期二季度收入增速37%。公司Q2古8及以上產品加速放量，結構持續升級，疊加費用優化，業績加速釋放，預計二季度利潤增速100%。

口子窖：公司二季度發貨量延續一季度趨勢，渠道調研6月銷售以5月產品為主，渠道庫存合理，銷售周期短，省內盡享消費升級，省外拓展穩步推進，預期二季度收入增速23%左右。公司口子10年及以上產品增長迅速，產品結構不斷優化，預計二季度利潤增速32%左右。

水井坊：二季度發貨節奏放緩，主要系春節發貨較高，終端庫存增加。4-5月份部分市場增長不到30%，但6月份，江蘇市場加速至70%，華南市場延續翻倍增長，河南市場增長30%以上，二季度收入預期增長40%。由于去年Q2計提9000萬資產減值損失，利潤基數僅2000多萬，Q2公司銷售費用將降至30%以內，利潤率預計在22-23%，利潤絕對值預計在1.2億以上，增長500%。展望全年公司下半年放緩到40%，全年仍在50%增長，31億收入目標，利潤預計近7億。

舍得酒業：由于之前庫存較高，普遍在3-4個月，批價有20元下降。二季度發貨節奏稍有放緩，舍得二季度回款近5億，一季度回款在二季度部分確認，預計收入增長仍在30%，利潤彈性較大。